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庚子鼠年在抗击新冠病毒的“战疫”中拉开了序幕。前事未决而后事已来,我们应如何在扑朔迷离的经济环境中寻找新的增长和方向?金融界现推出《首席说》解局2020特别版,特邀知名经济学家与首席分析师,为您全面解析投资“战疫”。没有一个春天不会到来!

嘉宾介绍
本期嘉宾:解运亮

民生证券首席宏观分析师

主要观点

中国经济已过最低点,但外需萎缩严重、工业品通缩压力加剧

美国三大泡沫破灭顺序:股市-就业市场-企业债务

未来半年内,美国经济将进入痛苦的去杠杆阶段

中国经济的三条底线:增长底线、风险底线和转型底线

建成小康社会的关键是脱贫攻坚战,GDP增速目标可适当降低

房地产投资快速下滑,调控将越来越灵活

这是美国的危机,不是中国的危机

中国经济已过最低点,但外需萎缩严重、工业品通缩压力加剧

金融界:PMI的数据出来了,多项数据都升至临界线上,且制造业PMI超出预期。您认为这能说明我国经济已经转好了吗?未来有进一步衰退的风险吗?

 

解运亮:3月制造业PMI和非制造业PMI均大超市场预期,这表明,中国经济已经走出最低点。背后的原因在于,由于我国疫情防控取得较好成效,3月企业复工复产明显加快,带动制造业景气回升,制造业PMI中生产、需求、就业等重要指标都回升到了临界点上方。而且,还有一个良性变化是,新动能的恢复好于老动能,高技术制造业、装备制造业和消费品行业等重点领域景气恢复都比较好。

 

但也要看到,经济修复过程中仍然存在一些隐忧。比如,一个隐忧是市场需求不足,尤其是外需萎缩十分严重。官方调查显示,3月企业生产经营压力仍然较大,反映市场需求不足的企业比重为52.3%,比上月上升4.1个百分点。其中,由于疫情在全球蔓延,对外贸易受到较大影响,3月制造业新出口订单指数和进口指数分别为46.4%和48.4%,虽比2月有所回升,但仍低于1月份水平。目前美欧疫情仍处于爬坡期,短期内对外贸易仍然承压。

 

再比如,另一个隐忧是价格指数继续下降,工业品通缩压力加剧。3月制造业出厂价格指数较上月下降0。5个百分点至43。8%,原材料购进价格指数较上月下降5。9个百分点至45。5%,两者均落入收缩区间,显示工业品通缩压力进一步加大。不仅如此,从3月供需修复情况看,生产指数高于新订单指数2。1个百分点,供给修复快于需求,意味着接下来价格仍面临下行压力。

 

总体上看,下一阶段经济形势不确定性仍然较大,仍然需要政策进一步加大逆周期调节予以呵护。

美国三大泡沫破灭顺序:股市-就业市场-企业债务

金融界:本周美股波动较为平稳,但是确诊人数还在不断增加,您认为背后有何原因?美股现在到底了吗?

 

解运亮:目前美国每日新增确诊病例已经超过了两万例,然而拐点还没有出现,美国疫情仍然处在爬坡期。本周美股表现相对平稳,主要是连续暴跌之后,美国出台的一系列救市政策发挥了一定作用,包括美联储无限量QE缓解了流动性危机,美国推出2万亿美元经济刺激法案缓解了极端悲观情绪等。

 

但是现在判断美股见底还言之过早。我研究发现,金融危机后美国逐渐形成了“企业债务泡沫-股市泡沫-就业市场泡沫”三大泡沫。这次美股告别过去十一年长牛,以史上最快速度进入熊市,疫情只是一个催化剂,引爆了美国的泡沫,根源在于美国经济的脆弱性。

 

最早形成的是企业债务泡沫。过去十年美国长期实行低利率,负债融资成本较低,企业有很强的负债冲动,由此造成企业债务不断扩张。截至2019年三季度,美国非金融企业部门杠杆率达到75。3%,创历史新高。而就在企业债务快速增长的同时,企业投资持续疲软,这表明企业债务已经泡沫化。

 

在企业债务泡沫形成的同时,也催生了股市泡沫。过去几年美国上市公司热衷于股票回购,通过回购推高股价,回购操作资金中很大一部分正是来自于企业债务融资。甚至在2017年后,美国企业利润增速放缓的背景下,美股仍然逆势上涨。本次新冠疫情爆发前,美国股市已经严重脱离了其经济基本面。

 

疫情爆发前美国就业市场表面上看上去较好,实际上却是处于虚假繁荣之中,美国就业市场泡沫也已经形成。自2019年下半年起,美国失业率、失业人数等常用的就业市场指标,已经与工时、职位空缺等反映的企业真实用工需求不相匹配了。

 

我推演,美国三大泡沫的破灭顺序是“股市泡沫-就业市场泡沫-企业债务泡沫”。目前美国正处在股市泡沫已经破灭、就业市场泡沫刚开始破灭的阶段,接下来还会有企业债务泡沫的破灭。总体看,美国经济还远远没有摆脱麻烦,接下来美股仍然有二次探底的风险。

未来半年内,美国经济将进入痛苦的去杠杆阶段

金融界:据悉,4月白俄罗斯将以4美元/桶的价格购买200万吨俄罗斯原油,价格可以说非常低。美国已经出现了页岩油公司破产的情况。对此,您有什么看法?页岩油企业的破产会不会造成大量高收益违约,从而引发金融危机?

 

解运亮:根据2019年5月达拉斯联储报告显示,美国页岩油收支平衡点约为50美元/桶。短期内,页岩油公司可以通过减少支出压缩成本,加上石油价格期权保护,可以维持生存一段时间。但是,如果国际油价持续低迷,一旦过了价格期权保护期,美国页岩油行业就将面临生存危机。

 

2008-2009年金融危机后的十年,是包括页岩油企业在内的美国企业疯狂举债的十年。更大的风险隐患还在于,过去十年美国企业发行最多的债券是BBB债券,2008年BBB债券在全部企业债中占比为36.4%,到了2018年已经达到47.4%,十年间提高了11个百分点。BBB企业债属于最低投资级别债券,仅仅高于高收益级别(垃圾债)一个等级,一旦企业基本面恶化并遭遇评级公司下调其评级,还债压力将迅速上升,出现违约现象。预计未来半年内,美国经济将进入痛苦的去杠杆阶段。美联储可以缓解部分企业债务问题,其资产购买操作可以救助信用质量良好的投资级公司,但很难直接救助长期前景不确定性较大的公司,因此阻止不了企业债务泡沫破灭。

中国经济的三条底线:增长底线、风险底线和转型底线

金融界:您认为目前我国经济最亟待解决的问题是什么?怎么解决,您有什么建议?

 

解运亮:我在2019年底时,曾经提出2020年中国经济需要守住三条底线。现在我的看法仍然没有改变,事实上,由于疫情的冲击,守住三条底线变得更加重要了。

 

这三条底线分别是增长底线、风险底线和转型底线。这次疫情对一季度经济增长带来了巨大冲击,对全年经济的影响也不容忽视。守住增长底线最重要的意义在于稳住就业,2019年GDP每增长一个百分点,大体可以带动220万就业。守住风险底线,包括防范疫情冲击下的国内债务违约风险,也包括防范外围市场动荡带来的输入性风险。而越是形势复杂严峻,越要守住转型风险,避免强刺激和大水漫灌,坚定推动中国经济高质量发展。

 

守住上述增长、风险、转型三大底线,需要货币政策、财政政策、结构性改革汇聚一心,共同发力。货币政策和财政政策发挥逆周期调节的作用,结构性改革则有助于提升微观主体的发展信心,从根本上提高中国经济潜在增长率和长期增长前景。

建成小康社会的关键是脱贫攻坚战,GDP增速目标可适当降低

金融界:最近关于GDP增速目标设定的争论很多,您怎么看待这个问题?

 

解运亮:不少人一直有一个误解,以为全面建成小康社会,必须满足的一项要求就是,2020年GDP增速达到5.6%。在我看来,这种看法属于旧发展理念,而不是新发展理念。习总书记多次强调过,全面建成小康社会不是一个“数字游戏”。我认为,鉴于疫情对短期经济冲击很大,今年经济增长目标可以适当低一些,这与如期全面建成小康社会并不矛盾。全面建成小康社会,关键看脱贫攻坚战的进展,只要打赢脱贫攻坚战,全面建成小康社会就可以如期完成。

 

历史上遭遇不可抗力时,经济目标便宜行事的情形并不罕见。比如,1998年目标是8%,当年内有南北洪水灾害,外有亚洲金融危机,中央提出扩大内需应对,GDP增速达到7.8%,略低于但基本实现了预期目标。2020年,我们需要尽最大努力实现经济增长最好的结果,但没必要僵化追求具体数字。对经济规律保持敬畏,不损害经济长期发展潜力。

房地产投资快速下滑,调控将越来越灵活

金融界:最近一次政治局会议没有关于房地产的任何表述,这是否说明“房住不炒”有所松懈?

 

解运亮:3月27日政治局会议没提关于房地产的任何表述,这一点跟2月17日政治局会议保持一致。在我看来,不做具体表态,就留下了灵活调整的空间。

 

自去年11月起,我研究预判2020年一季度房地产投资快速下滑,如今这个问题已被政策层、业界和市场高度重视。即便没有这次疫情,进入2020年后,房地产投资仍然面临快速下滑的风险。原因在于,2019年房地产投资保持了很强的韧性,这种韧性其实是来自开发商采取了抢施工抢销售的行为。但抢施工抢销售也造成了商品房广义库存不断上升,因此是不可持续的。这次疫情,只是让这些问题更早地暴露了出来。

 

在以上判断的基础上,我也提出了“数据恶化-调控放松”的政策应对模式,也就是说,房地产调控全国层面是否会出现明显放松,仍然需要观察疫情影响消退后房地产相关数据的走势而定。但有一点可以确定的是,在房地产调控全面落实因城施策的背景下,城市层面对于房地产调控的主导性得到提高,房地产调控将越来越灵活。

这是美国的危机,不是中国的危机

金融界:到抄底的时候了吗?对普通投资者有何建议?

 

解运亮:最近一段时间,市场上关于全球经济金融危机的看法突然多了不少。我不同意这种看法,我从去年8月起预判2020年美国危机,现在依然认为,这是美国的危机,不是中国的危机。

 

这是2008年全球金融危机以来,中国经济的第一次出清,美国经济的第二次出清。去年中美贸易摩擦,对中国而言,是危机的一次提前演练,中国经济风险提前出清了不少,这次疫情之后,中国经济实现了出清。而美国三大泡沫中,目前是股市泡沫已经破灭、就业市场泡沫刚开始破灭,接下来还会有企业债务泡沫的破灭。这一次在主要经济体中,中国出清是最早的。

 

展望未来,中国经济的相对优势凸显,政策暖风不断,A股有望走出独立行情,继续看好科技板块全年表现。

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